加密货币对全球金融市场构成系统性风险吗？

自我描述的“思想实验”深入研究了传统主流金融世界与处于“去中心化金融”运动中心的快速新兴加密货币世界之间的联系。

引人注目的标题与同样引人注目的“灾难场景”副标题相结合……所以很高兴知道我们已经到了数字媒体革命的地步，即使是像经济学家并不在点击诱饵之上。

尽管标题一闪而过，但随后的文章对加密货币对全球金融市场构成的系统性风险进行了清醒而深入的研究。

系统性风险是经常出现但很少定义的短语之一。 我们这些经历过它的人看到它就知道它，但这是CFA协会的官方定义……

系统性风险是指整个系统崩盘的风险，而不仅仅是单个部件的故障。 在金融环境中，if 表示由金融系统内部的联系引起金融部门区块链失败的风险，从而导致严重的经济衰退。

因此，系统性风险是描述蝴蝶效应的金融专用短语，在这种情况下，看似孤立的事件或小事件可能会产生级联的、指数级的影响。

我们都看到系统性风险在 2008 年美国房地产危机蔓延为全球蔓延时上演。热门房地产市场中的质押贷款经纪人让财务上缺乏经验的人获得他们无法负担的贷款，后来又违约，导致质押贷款市场崩盘最终在此过程中推翻了雷曼兄弟和贝尔斯登等大型金融机构。

不良质押贷款损害了美国银行的资产负债表，因此信贷市场停滞不前，导致公司无法为即将到期的债务再融资……以及繁荣和破产。 一些金融机构未能履行义务，其贸易伙伴反过来又违约了对另一个交易对手的义务。

从拉斯维加斯的房主拖欠 200,000 美元的质押贷款到希腊拖欠债务的道路几乎不是一条直线，但这些事件也并非完全脱节。

经济政策制定者致力于最小化系统性风险

他们希望避免金融危机，以避免未来的金融危机以及随之而来的经济衰退、企业倒闭和家庭财富流失。

这就是监管机构如此密切监控银行资产负债表的原因，因为一家杠杆式全球金融机构的倒闭，其对手方是其他杠杆式全球金融机构，就像是快速过渡到金融危机。

今年我们的市场出现了一些严重的错位，但幸运的是，它们一直处于孤立状态……

作为失败的 Archegos Capital Management 的交易对手，全球投资银行瑞士信贷 (SIX:CSGN) 损失了惊人的 55 亿美元。 很明显，他们的内部风险管理系统失败了，但监管机构对他们施加的资本要求——再加上一个健康的债务市场让瑞士信贷昨天出售了 37.5 亿美元的债券以支撑其资产负债表——意味着瑞士信贷的问题不会出现传播。

该系统起作用了。 系统性风险通过受监管的资本要求、其他大银行的内部风险控制比瑞士信贷更好、债券市场非常容易进入，这本身就是激进的低利率经济政策的结果。

比特币于 2009 年 1 月首次亮相：在全球金融危机高峰期间

没有去年春天 COVID-19 危机开始时的严重但短暂的抛售，在加密货币作为一种资产类别的整个崛起过程中，市场总体上一直在上涨和健康。 因此，《经济学人》关于加密货币对主流金融构成的风险的问题是有道理的，尤其是考虑到它们今年的波动性。

在 4 月达到 63,000 美元以上的峰值后，比特币下跌了 50% 以上，并在 7 月 20 日短暂跌至 30,000 美元以下，仅在接下来的 11 天内上涨了近 40%……

比特币K线走势图

今年对比特币来说是一段疯狂的旅程； 和其他加密货币的波动性更大。

正如《经济学人》所指出的那样，加密货币作为一种资产类别的总市值最近出现了爆炸式增长。 去年，加密货币总市值从 3300 亿美元飙升至 1.6 万亿美元。 持有该资产类别的人数也呈爆炸式增长，目前约有 1 亿个数字钱包持有加密货币，是 2018 年的三倍。

不再有早期采用者布道者主宰加密货币

当我在 2018 年秋季的区块链会议上发言时，我不得不向我的家人和朋友解释加密货币和区块链。 参加会议的主要是顽固的加密货币传播者，我称之为那些相信加密货币最终会取代美元等法定货币的人。

快进到今天，资产类别已经制度化，63% 的加密货币交易由机构主导。 其余的由专业交易者主导，如下图所示……

新转换

资料来源：经济学人

令人惊讶的是，早在 2017 年，机构仅占加密货币交易的 10%。

现在有越来越多的机构——拥有所有交易对手和互连性的机构——参与加密货币，如果我们遇到加密货币崩盘会怎样？

虽然比特币趋于零是一种极低概率的情况，但试图弄清楚如果技术故障、被黑客入侵或突然的监管行动将其推向零会发生什么，这有助于进行良好的理论压力测试。

比特币崩盘可能会拖累其他加密货币并摧毁大量财富，尽管有趣的是，加密货币的大部分未实现收益都属于早期传播者，他们持有比特币一年多，而且可能最不可能卖。

奖励

资料来源：经济学人

因此，后来者（即机构）将蒙受最大的损失。

不仅 1.6 万亿美元与加密货币资产相关，而且如果比特币崩盘，其他与加密货币相关的企业的价值也会暴跌。 “挑剔”加密货币公司——比如公共和私人交易所——代表了超过 1000 亿美元的附加价值。 这甚至不包括电子支付巨头 PayPal（纳斯达克股票代码：PYPL）或金融服务提供商 Visa（纽约证券交易所代码：V）等公司的价值，这两家公司都从事加密货币业务。

加起来涉及加密货币经济的美元——从加密货币本身到加密货币基础设施——可能会让你达到 2 万亿美元。 这是一笔不小的数目，足以造成很多潜在的损害。 就背景而言，国际货币基金组织对 2007 年至 2009 年银行资产负债表上有毒资产的估计仅为 1 万亿美元。

但是，由于大银行不拥有加密货币，因此大大降低了加密货币带来的风险。 银行对加密货币的监管资本要求为 100%，这使得加密货币对于其商业模式依赖于资产负债表杠杆化的金融机构来说是一种没有吸引力的资产类别。

与理论风险评估中的大多数练习一样，要回答的关键问题是加密货币生态系统中使用了多少杠杆。

爆发变成系统性的方式是当投资者用借来的钱购买资产 A 时，资产 A 的价值下跌，而贷方发出追加保证金通知。 由于资产 A 下跌如此之多，投资者出售资产 B、C 和 D 以在资产 A 下跌的推动下追加保证金，但如果有足够多的人同时出售，资产 B、C 和 D 也会下跌。 这就是传染发生的地方。

不幸的是，很难衡量系统中的杠杆数量，因为机构用来交易加密货币的掉期交易中的交易都不受监管。

另一个可能蔓延的地方是“稳定币”，交易者用它来快速轻松地交易比特币。 稳定币（例如 Tether）是价值 1000 亿美元的资产类别，与美元或其他法定货币挂钩。

锚定美元意味着稳定币持有以美元计价的资产，这是去中心化金融与传统金融非常接触的另一个地方。 正如《经济学人》所解释的：

“发行人用成堆的资产来支持他们的稳定币，就像货币市场基金一样。但这些不仅仅是，甚至主要是现金持有。

“例如，Tether 表示，截至 3 月底，其 50% 的资产是商业票据，12% 是担保贷款，10% 是公司债券、基金和贵金属。

“加密货币崩盘可能导致稳定币挤兑，迫使发行人抛售资产进行赎回。7 月，评级机构惠誉警告称，突然大规模赎回 Tether 可能“影响短期信贷市场的稳定性。” ”

那些有长记性的人会回想起全球金融危机期间商业票据市场的混乱，破坏了实体经济的各种破坏。 运作良好的短期信贷市场对于制造产品和支付员工的公司以及华尔街的实体经济的日常运作至关重要。

失眠就足够了，直到你记住这是一个理论练习。

询问当比特币以 38,000 美元的价格交易时以 0 美元的价格会发生什么，就像询问如果互联网巨头亚马逊（纳斯达克股票代码：AMZN）明天在没有警告的情况下破产会发生什么。

比特币归零是一种极端情况，只有在多个主要国家突然采取协调一致的监管行动时才会发生，而且很明显，如果比特币在一夜之间变为零会发生什么，这不是任何政府官员都愿意进行的那种经济实验想尝试。 政策制定者花时间试图避免系统故障，而不是诱发系统故障。

但很明显，中心化和去中心化金融的世界紧密重叠，这意味着这两个系统都存在系统性风险。

很难不想象在不久的将来会有更多对加密货币交易所的监管。